参加了 Steve Liesman 的一个讲座，其中有一句话让我感触很深。他说，一个好的经济政策，不一定是所有人都能理解的政策。他认为自己的工作还有点价值，就是他尽量用能让人听懂的方式把一些政策说出来，然后让大家自己去做判断。如果没人做这样的事情，就会出现当下的状况，也就是在他说话的时候，距离 Trump 暂缓关税还有 2 个小时，此时会有一个人支持一个最终可能伤害他们自己的政策。
这让我想起了大约一年多以前。那时我向我当时的老板提议，倘若我们在市场处于冷静状态时，不提前做好准备并与市场进行交流，不分享我们对金属的看法，那么在市场波动的时候，就无法指望投资者能够冷静下来支持我们去做任何逆周期的事情。
我感激当时我的领导对我的想法给予了支持，事实表明大家很欢迎这样的做法，我们也很高兴能为大家创造价值。唯一超出预料的是，当时我们设想是“在市场处于冷静状态时”，从前年第四季度开始，金铜就一直处于不冷静的状态。
美国当地时间下午一点多的时候，特朗普宣布对除中国之外的国家暂缓 90 天关税。因此，我想要讨论几个问题：
1，这个决策背后的一些可能见报可能没有见报的博弈；
2，市场的情况；
3，叙事的情况；
4，展望。
之前提到，在 Trump 的政府中存在两派。一派是以纳瓦罗和莱特希泽为代表的，他们认为关税是一种安全诉求。另一派是以 Lutnick 和 Bessent 为代表的，他们认为关税是一种谈判手段。在 4 月 2 号之前，财政部曾在一段时间内主导了这个谈判，贝森特对市场的理解比内阁中的其他人都要高。某个时间点之后，谈判的主导权被转交到了另一派人手中，或许是之前贝森特前往基辅的谈判结果不太理想。接着，事情就呈现出了我们所看到的模样。
之前曾提及，在这关税当中，部分是能够进行谈判的，部分则不可以谈判。大家还记不记得在 4 月 2 日的那个下午，当市场听闻关税为 10%且开始暴涨 2%的时候呢？市场此前的预期就是 10%，而用一位朋友当时的评价，能够很好地描绘出那天的市场心态。
“10%？10%！，卧槽是最少10%!”
贝森特撇清了自身关系，表明自己不在决策圈。他还称下跌是 M7 问题，而非 MAGA 问题。若有前文，此时再看，便能更理解他如此行事的原因。
可以说，对于欧洲和加拿大这些传统盟友的关税，华尔街的经济专家们在反对，华盛顿的经济专家们在反对，加州的经济专家们也在反对。只有纳瓦罗和美国贸易代表（我忘记他的名字了）还在坚持。
对于中国的反击，看法主要有两种。一种看法是以曾是中欧商会会长、在中国生活 30 年（1982 年首次到访中国，是游历整个苏联后从中蒙入境）、曾有幸与他同时参加一个 Panel 并体会到他对中国那种复杂感情的 Joerg Wuttke 为代表。他认为最后双方是需要妥协的，因为大家都渴望谈判。一种观点认为，最终会达成和解。但在此之前，事情需要先变得更糟糕，原因是中国不想被迫坐到谈判桌前。
这里我想强调一点，在过去的几年中，交流出现了断绝的情况。这使得中美在很多时候，对于彼此的理解都有所减少。贝森特每天都宣称，若中国没有美国的需求，经济就会崩溃。很多时候，假设如果出现了错误，那么相应的策略就不可能是正确的。
所以总结一下，对于传统盟友的关税这一行为遭到了所有人的反对。大家都认为，与中国的对抗最后会有一个谈判。然而，在谈判之前，情况是否会变得更差，没有人知道。
来到华盛顿的外国谈判代表，其中大部分怀着零关税的期望。他们得到的回复，往往是零逆差的诉求。
周末杂糅之后，另一派认为零关税可能不太现实，但希望情况不要变得更糟。大家都希望给点时间进行谈判，因为大家想想现实情况就明白，2 号说要加关税，9 号就真加了，这么多国家都要到美国谈判，会议确实很难安排过来。
与此同时，债券市场的压力逐渐显现。实际上，今天原本最受关注的是下午一点的国债拍卖。对于短期的技术问题，我并非专家，所以也无法说清楚。但长期的担忧是大家都明白的，如果美国没有逆差，那么其他国家就没有顺差来购买美国国债。
其实美国目前的这个系统相当厉害。美国出口美元，就能换回各种商品。中国、日本等国家拿到美国出口的美元后，由于美国金融市场的制度，还常常将这些美元拿回去投资美国资本市场。这就相当于美国人印钱购买了中国、日本的产出，而中国拿到这些钱后，还要把相当大一部分再拿去投资美国金融市场。Liesman 原话称，这是一种无需派驻总督的自动管理方式。天晓得为何华盛顿会觉得这个系统不够好。
所以在今天下午之前，摆在眼前的担忧有以下几个：
1，债券市场的担忧；
短期存在经济叙事方面的担忧。对于美国而言，这是一种滞胀风险；而对于中国来说，这是一个需求冲击。
长期存在经济叙事方面的担忧，即美国重建供给这一情况对于当下的金融系统并非是一个利好，同时中国的需求冲击与之前的结构性风险相互叠加。
4，关税的不确定性。
在今天下午之后，第一个担忧看起来好了一些：
金融这东西有很强的专业性，不同领域差异很大。比如你问我铅锌方面的事，我就不是很懂，而债券就更不用说了。我确实没看懂上面那个图。我浅显的理解是，Indirect通常指海外央行和海外投资者，Direct一般指美国国内的投资机构。基于之前的情况，我对Direct数字急跌并不意外，但我很好奇两点：
第一，有外国投资者现在进行购买。第二，整体来看，确实在倍数方面有了一些改善，从 2.59 提升到了 2.67，然而收益率却低于预期。但需要思考的是，这个结构真的就没有问题了吗？
我能够理解，上涨的股市确实能够解决许多市场方面的问题。因此，对于这些我不了解的领域，我的通常做法是不进行交易，并且假定市场是正确的。不过，如果有熟悉这些领域的朋友，他们可以指出我的错误。
第二个短期担忧的情况好了许多。那些被暂缓的地方是 90 天之后的事。与中国的谈判有了可能性。从 Trump 加关税的幅度能感受出来，之前是 34%、50%，这次是 19%。中国也一样，在实施 50%关税之前发布了白皮书，表达了继续谈判的意愿。
我很欣慰中国做出了 50%的反击。之前华盛顿的氛围使得如果中国不反击，后续谈判将会面临极为不合理的条件，最终导致谈判失败。这是因为之前对中国存在巨大的误判和误读，而这种反击反而能让谈判得以成立。正如前面所介绍的第二种说法，事情在变好之前往往会先变得更差。
美国文化里的慕强现象较为严重。坦率地讲，这一点是存在的。同时，他们的文化中带有保守主义，这使得他们对打破规则的人天生就不太喜欢。
Trump 是一个从不认错的人。尤其在他现在所处的这个位置上。实话讲，他能够暂缓 90 天，一定是承受了极大的压力。并且我估计，按照我们所熟悉的经验来看，此时最为苦恼和头疼的人肯定是纳瓦罗。我不清楚中国会怎样看待这 34%、50%以及 19%的涨幅，但我觉得这或许就是 Trump 能够给出的谈判信号了。
从我自身的感受来看，我认为在 Trump 对世界加征关税期间，中国的反击实际上为自己赢得了支持。即便此时不加上这 19%，我也不会认为中国是软弱的。相反，这展示了中国的行事逻辑，不仅仅是为了自身的关税利益，也证明了自身的行为逻辑，即维护世界的贸易秩序。当然，加上 19%之后再释放谈判的信号也是可以的。我的感觉是关税有着长期的影响，并且这种影响依然存在。同时，不确定性最大的那个阶段已经成为过去。
所以我们眼前还剩下两个东西：
这个关税是否为长期的呢？90 天之后这个关税会不会就不存在了呢？我是这样看待这个问题的。有可能会出现卸磨杀驴这种情况，这是成熟政治家可能具备的技能。即便如此，有些事情一旦发生就已经发生了。所以，长期经济的叙事风险已经存在了，只是 90 天后关税消失的可能性小一些，而关税继续存在且更大的可能性依然存在。
这个长期的叙事风险有几个地方：
美国的贸易逆差有很大一部分是其自身金融市场的买盘。如果没有了贸易逆差，那么实际上也就没有了这部分买盘。
发展制造业会带来一些结构性问题，比如服务业相较于制造业，其周期性更小且更稳定。
3，其他国家对于美国的政策不确定性看法。
长期的问题属于长期的范畴，所以能够较为粗糙地逐步进行打磨。然而，依我的感觉来看，此关税对于美股和美债而言是一种结构性的利空因素。只要这个关税存在，就会一直存在利空。原因很简单，就是少了一大批买盘。
第二点是美国经济的波动会加剧。倘若真要进行 layoff（解雇）政府雇员，然后将这些人安置到制造业中，这就相当于把一群人从世界上最为稳定的行业转移到了世界上最为不稳定的行业……
第三点为世界的分散投资兴趣将不断增大。黄金以及一些美债的替代品在日后都会发展起来。
更关键的是，短期怎么办？
联储在六月将要开会。在那个时候，如果面临关税的不确定性，它需要做出取舍。首先，既然这件事情已经发生了，即便现在它已经不存在了，但是由于其不确定性，我认为在未来的一段时间里，美国的经济数据将会受到影响。并且，实际利率也会降低。
所以若关税消失，我相信联储能够降息。但遗憾的是，这种可能性并非主要的。我认为，若所有人都加 10%的关税，且在六月份之前联储未获得明确的关税结果，那么联储便不敢降息。
不然你六月降息，他七月加关税如何。
今天降息预期已经大幅回落：
鲍威尔的原话是：
这句话让我感觉他是想了解加了关税之后价格水平的具体变化情况，然后再去应对价格的变化。也就是说，如果加关税的时间被推迟了，我觉得今年降息的预期也会被推迟。
4 月 2 号之前，美国的经济叙事呈现出短期有风险的态势。然而，人们坚信联储会将 4 月 2 号加征的关税（当时认为是 10%）视为一次性的。并且，大家预期六月会继续降息。在这种支撑之下，再加上一季度财政的支持，大家决定暂时不去过多考虑其他因素。但如今出现这样的情况之后，我觉得六月份联储降息的假设不再那么可靠了。
所以总结一下，之前的四个不确定性里，有三个已经改善很多了。长期的担忧有小概率不再存在，大概率是存在的，但不是 90 天内需要考虑的事情。也就是说 4 月 2 号之后的担忧改善很多了，然而 4 月 2 号之前的担忧说实话并未消失。
所以市场其实也是按照这个交易的：
美股在一个下午的时间里，就将一周的下跌都抹去了，这也从侧面证明了此次下跌的原因……
短端利率也回来了，过程中存在一些逼空。
一些和中国有关的品种相对差一点，也代表了谈判的问题。
KWEB更是有一定的监管风险。
商品也没有回来。
那么简单来说，此时有两个事情是潜在的预期差：
1，和中国的谈判；
2，这90天的经济情况。
此刻，市场的想法是，一直担心与中国的谈判，并且觉得这段时间的经济风险还存在着。
如果这段时间经济走势呈下降态势，那么商品的情况是正确的，股票的部分情况可能较为乐观，反之情况则相反。倘若中美谈判的预期更好一些，那么 KEWB 和苹果或许还有一定的发展空间。
目前的市场基本有这样的假设：在这一段时间内，也就是 90 天或者更短的时间里，经济数据将会走弱。需求可能是呈下降趋势的，并且联储今年会降息 3 次。
我在思考，若你是从中国进口原材料的商人，此时你需做的事仅有一件，那就是先把中国的商品买下，然后运往墨西哥或欧洲或其他任何地方。因为当下 Trump 还未腾出时间让这些国家对中国加征关税。只要你觉得美国经济数据还不算太差。
我觉得这里是存在一些预期差的，但我需要一些时间去验证一下。
最后我想用引用Steve的话作为今天的结尾：
美国原本能够出口这些价值不高的绿色纸张，接着就能够不付出实际成本而获取利益，换回大量的 iPhone。并且，这些 iPhone 的生产国还会把这些绿色纸张再次投入到美国的金融市场中，使得美国人能够赚取两笔钱。
这个系统与历史上那些伟大的帝国相比也是优秀的。我们不需要总督，只需 WTO、IMF 和 World Bank 就能管理这个世界。然而，现在美国却决定回到 100 年前，也就是美国工人平均寿命 42 岁的那个年代，去出口 iPhone，以换取其他国家的蓝色或红色纸张。
注：本文中时间是美国当地时间
