观察者注：本文经小宅看世（ID：little-bond）授权发布，作者：小宅看世。
2019年末，南山集团企业债频繁高估值交易，在二级市场遭遇抛售，如今这家世界500强企业面临业绩下滑、债务巨额、融资困难等隐忧。
01
集中支付
7月24日，南山集团股份有限公司（以下简称“南山集团”）公告称，“17南山02”回购有效登记数量为49.95万手，回购金额为5亿元，回购兑付日为8月14日。
转售结果公布
公开资料显示，“17南山02”发行于2017年8月，当期余额5亿元，期限5年。此前南山集团维持票面利率5.49%不变，目前其母公司评级及债券评级均为AAA。
从“17南山02”回购结果来看，投资者均选择回售，前不久南山集团10亿企业债“19南山04”回购金额6.66亿，近期面临较大的集中偿付压力。
据“小债市”统计，南山集团目前共有25只未偿债券，合计未偿规模164.42亿元，其中67亿只债券将在一年内到期，集中赎回期主要集中在2021年。
未偿还债券按期限分布
面临偿付压力，继今年年初南山集团发行5亿元防疫债后，另有70亿元企业债券已获上交所受理，所募集资金将全部用于偿还债务、调整债务结构。
值得注意的是，2019年末，南山集团旗下企业债在二级市场遭遇抛售，债券收益率持续上升。
02
债务负担沉重
据官网介绍，南山集团是中国企业500强大型民营股份制企业，主营业务为铝业、纺织服装、西海岸新区、房地产、金融、教育、旅游、健康、航空等。
1999年，南山集团旗下南山铝业（600219.SH）在上海证券交易所上市，是全球唯一一家拥有火电、氧化铝、电解铝、冶炼铸造、铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻造等完整铝加工产业链、距离最短的公司。
南山集团官网
从股权结构来看，南山集团控股股东为龙口市南山村村民委员会，持股比例为51%；自然人宋作文持股49%。
股权结构
近年来，南山集团业绩不佳，2014年至2017年连续四年净利润下滑。
2019年，南山集团实现营收434.61亿元，同比微增0.67%；实现净利润24.45亿元，同比增长17.12%。
值得注意的是，2019年末，南山集团将航空板块资产打包出售给青岛城投，对价68.5亿元，产生投资收益24.51亿元，扣除非营业外损益后利润为20.24亿元，同比下滑48.64%。
盈利能力
截至今年一季度末，南山集团总资产1359.11亿元，所有者权益677.36亿元，负债总额681.75亿元，净资产677.36亿元，资产负债率为50.16%。
《小债市场观》对债务结构进行分析发现，南山集团主要由流动负债组成，流动负债占总负债的69%，债务结构有待优化。
截至今年一季度末，南山集团流动负债472.71亿元，主要为短期借款132.84亿元、应付票据及应付账款108.25亿元，其一年内到期的短期负债为215.88亿元。
相比短期负债规模，南山集团自有资金已无法覆盖前者，其账上现金154.67亿元，现金短债比为0.7，即使加上经营性现金流，仍有50多亿元的资金缺口。
截至2019年末，南山集团银行授信总额715.3亿元，尚未使用的授信额度392.15亿元，显示公司财务灵活性较好，储备资金充足。
银行资信状况
此外，南山集团非流动负债209.04亿元，主要为应付债券134.66亿元、长期借款59.57亿元，其整体有息负债463.63亿元，有息负债率为68%。
值得注意的是，2016年以来，南山集团负债累累，发债、短期借款规模快速增加，近3年带息负债均在400多亿元，导致财务费用大增，侵蚀利润。
融资渠道方面，除发行债券、借款外，南山集团还有29笔租赁融资、5笔应收账款融资、3笔私募、8笔股权质押以及通过建银信托进行信托融资。
2019年以来，因大量债务到期，南山集团借入现金小于偿债规模，融资现金流由正转负，2019年、今年一季度分别流出46.51亿元、10.16亿元，外部融资环境受到不利影响。
此外，“小寨看石”还发现南山集团财报中存在如下问题，值得关注：
1.库存水平高；
近年来南山集团存货规模快速增加烟台南山集团刘铁男，截至今年一季度末，存货167.2亿元，占流动资产的30%，高库存不仅占用资金，而且受铝价波动影响，存在一定的价格下滑风险。
库存水平高
二是应收账款快速增加；
与此同时，南山集团应收账款、其他应收款近年来增长迅速，目前这两项指标分别为53.22亿元、80.36亿元，占流动资产的比例分别为10%、14%。应收账款规模过高不仅占用资金，还存在一定的回收风险。
应收账款高
3.在建项目资金巨大；
2014年以来，南山集团在建项目资金需求快速增加，2014年、2015年规模均超过200亿，主要为东海开发项目138亿，给后续资本性支出带来很大压力。
项目规模在建中
除了改造项目外，南山集团筹划的裕龙岛炼化一体化项目投资规模更大。
2019年8月，烟台市生态环境局发布《裕龙岛炼化一体化项目（一期）环境影响评价第一次公示》，将在烟台建设原油加工能力6000万吨/年的裕龙岛炼化一体化项目。
公开资料显示，裕龙岛炼化项目一期设计产能2000万吨，炼油主要用于生产乙烯、芳烃等化工原料，建成后将是山东省最大的炼化项目，此项目由南山集团牵头建设。
裕龙岛炼化项目
但裕龙岛炼化一体化项目核准总投资1497亿元，其中30%为自有资金，70%为银团贷款，项目目前尚未正式开始大规模建设，后续投资规模较大，运营模式及项目收益存在一定不确定性。
因此按照项目总投资与资本金的比例计算，南山集团未来将面临较大的资本支出压力。
总体来看，除去投资收益，南山集团的业绩和毛利其实都是下滑的，在680亿元债务压力下，其外部融资环境也悄然发生改变，未来还将面临裕龙岛炼化一体化项目带来的更大资本支出压力，南山集团实在是太“南”了。
03
“山东首富”
1978年，宋作文担任龙口市东江镇前宋村三队队长，他拿出和朋友贩卖木材赚来的5000元现金作为本钱，带领队里56户人家开始发展副业，相继办起玻璃纤维厂、棉纺厂等企业。
1983年至1987年期间烟台南山集团刘铁男，宋作文看到农村市场对腈纶枕套的巨大需求，追加资金扩大规模，生产的腈纶枕套全国市场占有率连续三年保持在70%以上。
当时，前宋村三队的集体积累达5500多万元，平均每户近百万元，56户人家全部住进了166平方米的小别墅，全村选举宋作文为村党支部书记。
南山集团董事长宋作文
“多积累、少分配、着眼长远、滚动发展。”这种独创的分配机制，像一块强大的磁铁，把个人利益和整个南山紧紧捆绑在一起，发挥着难以想象的强大力量。
1992年，龙口市东江镇千宋家村委会投资50万元创办了烟台南山集团，相继办起了铝型材厂、精纺呢绒厂、热电厂、酿酒厂、家具厂、旅游公司等实体企业。
1999年9月，南山集团旗下南山铝业在上海证券交易所上市，进入资本市场，迎来发展的高光时刻。
2009年3月，南山集团经龙口市人民政府批准成立，注册资本10亿元，其中南山村委会持股51%，宋作文持股49%。
随着商业帝国的不断扩张，2010年宋作文家族被山东当地媒体评为“山东首富”。
2016年胡润富豪榜，宋作文家族以财富280亿元排名第61位；2018年10月，宋作文家族以财富295亿元位列胡润富豪榜第95位。
但值得一提的是，2014年宋作文向国家发改委原副主任刘铁男行贿754万元，引发社会广泛关注。
如今，经过40年的积累，南山集团已从一家村办企业成长为拥有总资产1300亿元的大型集团企业，2019年位列中国企业500强第176位、中国制造业企业500强第74位。
近年来，受融资环境变化、卷入“互保圈”等影响，山东多家大型民营企业相继倒闭，南山集团虽然是坚不可摧的典范、山东的希望，但也出现了一些隐忧和危机。
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